Zacznijmy od tego, że nie przewidujemy ani rychłej recesji, ani ogólnoświatowego przyspieszenia. Spodziewamy się dodatniego, ale słabego wzrostu i prawdopodobnego wyhamowania spadku dynamiki globalnej gospodarki, który rozpoczął się na początku 2018 r. – pisze  Marzena Hofrichter z Franklin Templeton, międzynarodowej firmy zarządzającej aktywami wartymi prawie 700 miliardów dolarów.

Stabilizacja jest konsekwencją poluzowanej polityki pieniężnej na świecie, dostatecznej płynności oraz (tymczasowego) uspokojenia konfliktu handlowego pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Chinami. Konflikt był ważnym czynnikiem mającym wpływ na osłabienie światowej gospodarki.

Polityka handlowa prezydenta USA Donalda Trumpa wywoływała dużą niepewność wśród przedsiębiorców, co przełożyło się na bardzo niewielkie inwestycje w dobra kapitałowe, a tym samym także osłabienie popytu na świecie. Wstrzymanie konfliktu handlowego może pozwolić na stopniowy wzrost globalnego popytu w 2020 r., jednak nie dostrzegamy katalizatorów mocniejszego odbicia gospodarczego, którego spodziewają się niektórzy uczestnicy rynków.

Polityka pieniężna utrzymuje gospodarkę na powierzchni. Ogólnoświatowe spowolnienie, które nasiliło się pod koniec ubiegłego roku i wywołało załamanie na rynkach akcji, skłoniło Rezerwę Federalną Stanów Zjednoczonych do zmiany kierunku w pierwszych miesiącach bieżącego roku. Europejski Bank Centralny (EBC) także obniżył stopy procentowe i podjął decyzję o wznowieniu programu skupu obligacji.

Inne banki centralne również były aktywne. Na przestrzeni dwunastu ostatnich miesięcy, 20 banków centralnych obniżyło podstawowe stopy procentowe. Luzowanie po stronie polityki budżetowej jest względnie umiarkowane, jednak polityka ta przynajmniej nie jest tak restrykcyjna, jak podczas ostatnich okresów gospodarczej dekoniunktury w latach 2011-2013
i 2015-2016.

W 2016 r. siłą napędową ogólnoświatowego ożywienia gospodarczego były Chiny, które zapewniły solidną stymulację pieniężną i budżetową. Tym razem nie możemy oczekiwać równie silnych bodźców, co nie pozwala formułować bardziej optymistycznych prognoz. Kluczowy wpływ na szerokie odbicie mają nie tylko Chiny, ale także Indie.

Choć inwestorów niepokoi spadek dynamiki chińskiej gospodarki oraz brak reflacyjnej polityki budżetowej, Indie są najwyraźniej większym obciążeniem dla gospodarki światowej. W ostatnich miesiącach gospodarka indyjska gwałtownie zwolniła. Po kilku dekadach boomu na rynkach kredytowych, zarówno Indie, jak i Chiny starają się eliminować nadwyżkę w tym obszarze, co ma niekorzystne konsekwencje dla popytu krajowego, a tym samym także dla reszty świata.

Poluzowanie polityki pieniężnej i uspokojenie sytuacji w handlu poprawiło nastroje inwestorów w ostatnich tygodniach, co znalazło odzwierciedlenie we wzrostach cen na rynkach akcji.

Pytanie brzmi: czy te wzrosty mają szansę się utrzymać? Akcje mają w końcu za sobą jedne z najlepszych lat od czasu globalnego kryzysu finansowego. Te wyniki zaskoczyły wielu inwestorów, w tym nas. Niemniej jednak, gdy uważniej przyglądamy się tym wzrostom, okazuje się, że dobre wyniki zostały wypracowane przede wszystkim przez wzrost cen, natomiast zyski spółek pozostają w tyle.

Trwające od sierpnia odbicie na rynkach akcji, wzrost poziomów wyceny i silna rotacja w kierunku akcji spółek cyklicznych (przy jednoczesnym odchodzeniu od papierów defensywnych) sygnalizują, że odbicie dynamiki wzrostu zostało już uwzględnione w wycenach, a możliwe wręcz, że z nieco przesadnym optymizmem. Nie spodziewamy się silnych wzrostów na rynkach akcji, przynajmniej w pierwszej połowie 2020 r.

Nie dostrzegamy jednak także ryzyka długofalowych spadków zysków — o ile nie dojdzie do recesji, a obecnie nie ma warunków, które recesję zwykle poprzedzają. Stopy procentowe i oczekiwania inflacyjne nie rosną, co zwykle jest przyczyną spadku inwestycji i wydatków na konsumpcję.

Konsumpcja daje jednak powody do optymizmu i prawdopodobnie odegra kluczową rolę w stabilizacji gospodarki. Konsumenci są dziś w generalnie dobrej kondycji finansowej, zważywszy na względnie niskie poziomy zadłużenia, niezmiennie niskie bezrobocie w krajach rozwiniętych i umiarkowany wzrost płac.

Korzystne warunki dla konsumentów na rynkach wschodzących zapewniają niższe stopy procentowe i wzrost akcji kredytowej. Jeżeli wzrost konsumpcji przyspieszy, optymizm w sektorze prywatnym powinien się ustabilizować choćby na tyle, by zrealizowane zostały inwestycje umożliwiające podtrzymanie dotychczasowego potencjału.

Nie notujemy także spadku cen aktywów, który jest kolejnym typowym sygnałem recesji (jak miało to miejsce w Japonii w 1990 r. i 2003 r. po pęknięciu bańki technologicznej). Wprawdzie wyceny w wielu obszarach rynku obligacji wydają się zawyżone, jednak obecne rekordowo niskie poziomy rentowności obligacji stanowią pochodną poluzowanej polityki pieniężnej.

Aby rentowność wzrosła, rynek musiałby wycenić także wyższą inflację. Jeżeli jednak gospodarka tylko się ustabilizuje, to może okazać się niewystarczające. W przyszłym roku stopy inflacji także powinny utrzymać się poniżej docelowych poziomów ustalonych przez EBC i Rezerwę Federalną.

Z uwagi na powyższe, akcje w 2020 r. powinny radzić sobie lepiej niż obligacje. Sytuacja wciąż jest jednak bardzo niepewna, a inwestorzy powinni liczyć się z prawdopodobieństwem okresów wzmożonej zmienności. Krajowe ograniczenia natury politycznej zmuszają Chiny i Stany Zjednoczone do tymczasowego uspokojenia konfliktu handlowego. Nie spodziewamy się jednak ogólnego spadku ryzyka politycznego.

Jak wygląda Polska na tle reszty świata? Na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy wzrost gospodarczy okazał się nieco wyższy niż oczekiwano, przede wszystkim dzięki solidnej konsumpcji. W przyszłości spodziewamy się spadku dynamiki PKB, w ślad za doświadczanym obecnie spowolnieniem w strefie euro, a w szczególności w Niemczech.

Inflacja w ostatnich miesiącach rosła, a przyczynił się do tego nie tylko dynamiczny wzrost inflacji bazowej, lecz również wysokie ceny żywności. Najprawdopodobniej w pierwszym kwartale dynamika cen osiągnie wieloletnie maksimum, po czym presja inflacyjna powinna osłabnąć, wraz z obniżającym się tempem wzrostu gospodarczego.

Ten tymczasowy charakter wzrostu inflacji pozwoli bankowi centralnemu utrzymać stopy procentowe na dotychczasowych poziomach. Rentowność polskich obligacji rządowych jest historycznie niska, niemniej nadal można ją uznać za względnie atrakcyjną w porównaniu z wycenami długu niektórych krajów ze strefy euro.

Akcje polskich spółek radziły sobie słabo w 2019 r., notując gorszy wynik od indeksu MSCI All Country Index o ok. 30 proc. w PLN (za okres od 28 grudnia 2018 r. do 11 grudnia 2019 r.). Wyceny poszły w dół i wydają się atrakcyjne w porównaniu z innymi rynkami wschodzącymi.

Polski rynek akcji jest jednak w dużym stopniu oparty na sektorze bankowym, który ma bardzo dużą ekspozycję na trudne warunki makroekonomiczne i niskie stopy procentowe.

Autorka: Marzena Hofrichter, CFA, zarządzająca portfelami inwestycyjnymi i analityk w zespole Franklin Templeton Solutions rezydująca we Frankfurcie nad Menem (Niemcy). Jest współzarządzającą portfelem funduszu Franklin Zmiennej Alokacji.

Jako zarządzająca i analityk jest odpowiedzialna za fundusze europejskich akcji i instrumentów o stałym dochodzie oraz za założenia inwestycyjne europejskich, północnoamerykańskich i światowych strategii opartych na aktywach mieszanych.

>>> Polecamy także: Nagłe zahamowanie inwestycji, niższy wzrost PKB, wciąż rosnące pensje – 6 prognoz banku Santander dla polskiej gospodarki na 2020